国金证券：新一轮HALO交易或终结，关键在霍尔木兹海峡，原油供需格局值得关注

根据国金证券最新的国金研究报告，目前海峡的证券兹海注持续关闭对全球脆弱行业产生了影响，相关货币政策和政治因素正在向韧性较好的新轮峡原需格行业施加压力。同时，交易结关键霍局值景气度较高的或终行业正在向传统行业扩散。如果霍尔木兹海峡重新通航，尔木可能会促进全球顺周期资产与实物资产的油供强烈共振，迎来新一轮HALO交易；反之，得关如果海峡持续关闭导致货币政策改变，国金这可能会终结全球风险资产的证券兹海注反弹。

国金证券的新轮峡原需格核心观点如下：

**基本面极致分化，寻找新机会**

近期市场高位震荡并呈现“缩圈”特征：上涨个股和行业比例均创下自4月反弹以来的交易结关键霍局值低点。在极致分化的或终情况下，科技板块开始尝试向上游和周边领域扩散，尔木以寻求更小的油供阻力。市场分化的背后是基本面明显差异：(1)市场方面，TMT相对中证红利收益已超出2026年初的水平，成交额与换手率的差异达到了2011年以来的99%历史分位数；(2)当前估值分化尚未极端，距离2025年中及2020年中的历史极值存在差距，这表明TMT板块的盈利景气仍是支撑因素，未来风格的演变将侧重于基本面趋势及扩散，而非逻辑与主题轮动。另一方面，以前美股和MSCI全球股指与美债收益率、油价的正相关性已转为负相关性，通胀及货币政策的问题可能正在重新浮现。

**两个重要节点，6月见分晓**

市场正处于定价关键时期，关注两个主要变量：(1)美联储在4月的FOMC会议上偏鹰派的态度，以及沃杰尔等委员提出的加息预期；(2)霍尔木兹海峡的流量恢复缓慢，全球供应链压力不断上升。6月将是一个重要的节点，如果海峡开放，对全球顺周期资产的定价将产生积极影响，美国AI投资的扩张也可能带动制造业复苏。同时，中国的相对出口韧性值得注意，特别是新能源设备的需求表现突出。能源供给的多元性及中国炼化产能在全球供应链中的价值日益凸显。

**原油供需格局的新变化**

目前原油供需关系正在经历转变，或将推动油价上行。供应端方面，过去十年全球油气勘探投资水平维持低迷，OPEC因美伊冲突而受损，短期可恢复的产能十分有限；同时，美国钻机数量的下降使得后续恢复能力减弱。库存方面，全球石油库存正在加速去化，OECD国家的石油商业库存接近2022年3月的低点。即使霍尔木兹海峡开放，供给恢复缓慢的情况下，库存仍需经历去库后才能进入补库阶段，OECD的商业库存有望降至2003年以来的低点。这一供给体系的脆弱性可能推动全球经济体倾向于持有更多实物资产，以提高风险抵御能力，原油补库的周期性将持续存在。

**6月后，关注实物资产的共振**

6月后，权益市场的走势将迎来答案。展望乐观，推荐关注以下几个方向：第一，关注宏观修复及AI投资向传统经济领域的扩散，重点关注工业金属（铜、铝、锂）、化工行业（AI上游材料、炼化等）以及其他商品的安全库存；第二，预计能源价格中枢上移（包括石油和煤炭）；第三，随着全球工业需求回升，产能周期将见底，高弹性的商品（如商用车、电网设备、纺织制造及电子化学品）有望走强。

**风险提示：**

国内经济修复可能不及预期，海外经济也存在大幅下行风险。